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中信证券明明:货币政策“逆周期调节”特征显(3)

时间:2018-04-16 02:02来源:网络整理 作者:采集侠 点击:
国债一二级利差与央行流动性净投放(全口径)同样存在较为显著的反向关系。央行流动性净投放增加会拉高一二级利差;一二级利差上升后央行采取降低

  国债一二级利差与央行流动性净投放(全口径)同样存在较为显著的反向关系。央行流动性净投放增加会拉高一二级利差;一二级利差上升后央行采取降低流动性净投放规模或实现净回笼,一二级利差回落。2015、2016、2017年底一二级利差均有所上行,很重要的原因就在于央行对春节期间流动性的松绑,随后流动性的回收将压低市场高涨的情绪。2017年4月至12月,央行流动性净投放保持月度的平稳或者月间的平衡,市场情绪较为平稳;2018年1月后,市场情绪高涨,预计二季度将陆续回收流动性,维持市场情绪的稳定。

中信证券明明:货币政策“逆周期调节”特征显

  短期:公开市场操作节奏

  短期来看,公开市场操作能灵活反映货币政策操作思路和节奏。2017年以来,央行不断强调加强流动性调控的灵活性、精准性和有效性,要实现以上目标不仅仅需要创新流动性工具、合理运用工具组合,还要求准确的市场流动性监控,“削峰填谷”熨平流动性临时性波动是公开市场操作的基本思路。

  央行公开市场业务公告的表述变化透露出央行对流动性环境的监控效果,可以用来把握公开市场操作节奏。公开市场操作关注于维持银行体系流动性总量的合理稳定,该日度的投放和回落操作是央行短期货币政策操作节奏的表现。

  回顾2017年以来重启OMO操作前一日且当日无MLF操作的公开市场业务公告可以发现,央行对银行体系流动性总量的判断为“较高水平”、“适中水平”、“适中偏松水平”、“总量较高”四种表述,更多情况下,当央行作出“适中水平”的判断后,后一日将开展逆回购操作。若表述为“较高水平”,则需连续前几日MLF操作情况:当前一日有MLF大额续作时,“较高水平”表述将持续一段时间后将重启逆回购操作,或出现“总量较高”的判断后重启逆回购操作。

  总的来看,绝大多数情况下,“较高水平”后将出现“适中水平”的判断,或多次(3次及以上)“较高水平”预示着央行将重启逆回购操作。对流动性水平的监测和判断有助于灵活精准地调节流动性,多种工具集中运用,削峰填谷熨平流动性扰动,维护流动性的实质性中性。

中信证券明明:货币政策“逆周期调节”特征显

  市场更多关注于短期和长期维度的货币政策态度,对中期维度有所忽视。实际上,长期的货币政策取向作为一年内货币政策的工作基调,在面临不同的经济金融形势时缺乏足够的灵活性;短期的公开市场操作更多关注于DR007等基准利率的变化,缺乏对市场整体的把握;中期维度来看货币政策的态度微调,更加清晰地反映出央行和市场的博弈,以及货币政策稳定市场的目的。

  债市策略

  通过上文的分析,货币政策具有“市场稳定器”的特征,“逆周期调节”的特点更加显著。首先,长期维度的货币政策以经济增长、物价稳定为目标,意味着货币政策的长期部署具有一定逆周期性;其次,中期来看,对市场情绪的引导在于抚慰低落而抑制高涨,这是由平衡去杠杆和防风险的目标决定的;最后,短期角度,公开市场操作“削峰填谷”的操作思路就是典型的“逆周期调节”。

  在货币政策“逆周期调节”下,利率难以走出趋势行情,区间震荡是更大概率事件。2017年以来,1年期MLF操作利率+40BP成为十年期国债收益率的“锚”;2017年11月份后金融监管因素导致的市场情绪走弱造成了十年期国债收益率向上探顶至1年期MLF利率+80BP;在2018年初流动性较为宽松的背景下,十年期国债收益率重新下行至1年期MLF操作利率+40BP水平上;在市场情绪仍旧较高的背景下,预计二季度央行货币政策将有所收紧,流动性逐步回归中性将导致利率水平回归到区间底部以上,我们预计10年国债收益率将逐步回升至3.8%以上。

  债市回顾

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